摘要：  国际市场需求疲软，又逢欧美双反封杀，中国光伏企业的IPO之路异常艰难。截至8月20日，今年以来已有10家光伏企业在IPO之路上功亏一篑，其中有7家拟IPO企业先后被终止审查，3家企业首发申请被否。据统计，中国最大的10家光伏企业的债务累计已高达175亿美元，约合人民币1110亿元，中国光伏行业已走到悬崖边上。

关键字：  光伏，IPO，浚鑫科技

国际市场需求疲软，又逢欧美双反封杀，中国光伏企业的IPO之路异常艰难。截至8月20日，今年以来已有10家光伏企业在IPO之路上功亏一篑，其中有7家拟IPO企业先后被终止审查，3家企业首发申请被否。据统计，中国最大的10家光伏企业的债务累计已高达175亿美元，约合人民币1110亿元，中国光伏行业已走到悬崖边上。

浚鑫科技IPO遇阻 或将被客户群抛弃

在行业低迷时刻，浚鑫却准备在IPO上背水一战。

记者通过多方调查发现，浚鑫科技股份有限公司(下称“浚鑫科技”)对个别大客户的倚重程度偏高。关键是，在过去一年中，这些大客户出现了种种变数——这将对它们与浚鑫科技的后续合作产生直接的影响。

最糟的可能是，浚鑫科技或将被大客户集体“抛弃”。

大客户旭格陷经营困境

在报告期内(2009-2011年)，浚鑫科技向前五名客户的销售额占营业收入比重分别为62.35%、55.96%及57.73%，客户相对集中。

其中2011年，浚鑫科技第一大客户与第二大客户的销售额合计占营业收入49.1%，意味着浚鑫科技一旦失去这两大客户，且未能在短期内开拓其他大客户，那么其营业收入将剧烈缩水。

过去三年来，SCHUECO INTERNATIONAL KG(以下简称“旭格”)一直是浚鑫科技前五名客户之一。

旭格成立于1951年，总部位于德国比勒菲尔德市，主营业务为太阳能光伏及建筑门窗，2010年销售额超过23.8亿欧元，当前在70多个国家拥有5000多名员工。

2009年，浚鑫科技对旭格的销售额为19，198万元，占同期营业收入的15.41%。当年，旭格成为浚鑫科技的第二大客户。

随后一年，浚鑫科技继续发力，对旭格的销售额暴增263.5%，高达69，783万元，占同期营业收入的26.04%。也就是在这一年，旭格成为浚鑫科技的第一大客户。

2011年，旭格仍保持着第一大客户的位置，当年向浚鑫科技的采购额为71，413万元，占浚鑫科技同期营业收入的24.97%。

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其实，旭格这两年的日子并不好过。据太阳能产业权威数据信息中心披露，旭格新能源部门自从2010年以来销售额显著下降，当年销售额曾经超过10亿欧元。但在2011年却下降19%，至8.5亿欧元。而2012年上半年，进一步下降了“两位数”(百分比)的金额。

此外，旭格在德国德累斯顿州的Grossrhrsdorf市的生产设施，将在8月底被永久关闭;其在德国马格德堡州Osterweddingen市的工厂，将在9月底被关闭;旭格在德国比勒费尔德州的研发中心将在年底前关闭。

华房中诚基金投资经理冯文告诉记者：“如果旭格这大客户在经营上遇到麻烦，将对浚鑫科技的营业收入造成很大浮动。”

“浚鑫科技的IPO将出现困难。”冯文这样认为。

新客户中建材充满变数

在旭格陷入经营困境的2011年，浚鑫科技开拓了中建材国际、ELECTROGROUP TEC SRL等大客户。

不过，中建材集团通过旗下子公司控股了一家主营业务与浚鑫科技具有较高重合度的新能源公司。这家公司的存在，令浚鑫科技与中建材国际之间的合作关系如履薄冰。

2011年，中建材国际一跃成为浚鑫科技的第二大客户，采购额高达69，000万元，占浚鑫科技同期营业收入的24.13%。而在此前，浚鑫科技与中建材国际尚未有业务来往。

冯文对此表示：“偶然的一次大交易要详查。”

记者了解到，浚鑫科技与中建材国际的第一笔业务是在2011年6月达成，当月对中建材国际的销售额仅有2.06万元。2011年7月为1803.20万元，2011年8月则暴增至9093.47万元。在随后的每一个月，浚鑫科技对中建材国际的销售额均未低于2000万元。

根据双方签订的《战略合作协议》：2012年中建材国际向浚鑫科技采购350MW的太阳能组件，每月的具体采购量根据中建材贸易有限公司的需求和浚鑫科技的生产能力另行确定。

然而，双方的合作并非如此简单。

值得注意的是，2011年9月23日，浚鑫科技与中国建材集团进出口公司、中建材国际合资成立中建材新能源工程有限公司，注册资本5000万元，三方出资额比例分别为35%、55%、10%。

有投行人士指出，通过共同出资成立合营公司，浚鑫科技与中建材国际在合作上更加紧密，难怪乎双方在短期内能有如此大的交易额。

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在中建材新能源成立三个月内，高管人员悉数到位：张劲松担任董事长、周民担任总经理;浚鑫科技则委派孙杰担任董事、唐欢童担任监事。

张劲松在2012年工作会议上指出：“希望中建材新能源能够成为世界一流的新能源工程领域的领头羊。”

中建材新能源的主营业务是进行太阳能电站开发、建设及运营。而浚鑫科技的主营业务为晶体硅太阳能电池片和组件的研发、生产与销售，光伏电站建设及自建电站运营。即，中建材新能源和浚鑫科技在主营业务上多有重合。

投资者关心的是，随着中建材新能源进入投产状态，中建材国际是否仍大力支持浚鑫科技的销售?

记者发现，中建材新能源的大股东中建材集团进出口公司，以及三股东中建材国际，都是中建材集团的子公司，意味着中建材集团对中建材新能源控股65%。

一旦中建材新能源也能和浚鑫科技提供同样的产品，不能排除的一种可能是，中建材集团通过股权关系影响中建材国际对供应商的选择。

站在财务利益最大化的角度，选择中建材新能源无疑对中建材集团是有利的。届时，浚鑫科技或将遭到中建材国际的抛弃。

延长帐期加剧短期偿债风险

在旭格、中建材国际两大客户的支撑下，浚鑫科技保住了原有的营业收入规模，由2010年的267，945万元，增长到2011年的285，956万元，增幅6.7%。

然而，浚鑫科技应收账款余额的增长幅度却让人大跌眼镜：在2010年底和2011年底，公司应收帐款余额分别为20，844万元、84，798万元，增幅高达306.8%。

招股说明书显示，截至2011年12月31日，浚鑫科技应收账款前五大客户中，中建材国际赫然位居第一：当年对中建材国际的销售金额为69，000.12万元，同期对其应收账款余额高达61，599.79万元。

这意味着中建材国际仅用7400.33万元，就撬动了浚鑫科技价值69，000.12万元的产品，资金杠杆高达9.3倍。

浚鑫科技解释说：“主要系随着行业需求增速放缓，太阳能光伏行业各产业链都普遍延长了授信期，公司为了扩大销售额，也适当延长了部分优质客户付款信用期。”

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会计人士张艳告诉记者：“延长客户的付款信用期，对浚鑫科技有一定负面影响。”

在2009-2010年，浚鑫科技的境外销售一般执行1-2个月信用期的销售政策，境内销售实行款到发货的销售政策。期间，浚鑫科技的一年以上应收账款余额较低：2009年底为0.71万元，2010年底为37.05万元。

而2011年起，受欧债危机及光伏市场供需变化影响，浚鑫科技境外销售客户信用期大幅延长，主要集中在1-6个月;境内销售对小宗销售客户仍执行款到发货政策，对大宗销售客户给予1-6个月的信用期。结果是，到2011年底，一年以上应收账款余额突然暴增，达到3206.14万元。

截至2011年12月31日，浚鑫科技应收账款计提的坏账准备余额已高达4，193.77万元。

对客户延长付款信用期的浚鑫科技，看似慷慨，背后的小日子其实并不好过。近三年来，浚鑫科技的资产负债率不断攀高：2009年到2011年，浚鑫科技的资产负债率依次为32.15%、49.53%和57.10%。

有投行人士指出，浚鑫科技慷慨的后果将是延缓公司的资金周转，从而加剧短期偿债风险。数据显示，2011年浚鑫科技的短期借款高达5.14亿元，但公司期末现金及现金等价物余额却仅有2.53亿元，危机早已表露无疑。