摘要：  2月26日，晶科能源的8亿元企业债“13晶科债”成功发行并上市流通。为“13晶科债”逆水推舟者，是江西省上饶市政府。晶科能源是江西省首家发行企业债的光伏企业，在现金流紧缺、在美上市股股价低迷的状况下，江西省上饶市的支持起了关键作用。

关键字：  13晶科债，太阳能电池，债券

2月26日，晶科能源的8亿元企业债“13晶科债”成功发行并上市流通。晶科能源总负债约10亿美元，且在今年4月，将面临3亿元短期融资券“12晶科CP001”的到期偿还压力。为“13晶科债”逆水推舟者，是江西省上饶市政府。晶科能源是江西省首家发行企业债的光伏企业，在现金流紧缺、在美上市股股价低迷的状况下，江西省上饶市的支持起了关键作用。

逆境发债

“13晶科债”的票面利率达8.99%，远高于市场近期发行的相同债项等级的债券。债券的本金、利息、违约金、损害赔偿金等其他应付费用，全部由江西省上饶市城市建设投资开发集团(以下简称“江西上饶城投”)提供全额无条件不可撤销连带责任担保。

“13晶科债”为6年期债券，票面利率8.99%，采用固定利率方式，每年付息一次，由兴业证券主承销，评级机构为鹏元资信，评定发行人的主体信用等级为AA-，本期债券的信用等级为AA。

募集说明书披露，其中，有3亿元将用于旗下公司扩建年产600MW太阳能电池生产线项目建设，另外5亿元用于增资年产1000MW电池及1000MW组件生产线项目。“13晶科债票息甚至高出没有担保的同类债券，若不是有高利率和地方城投的担保，这样的债券很难顺利发行。”一位业内人士表示，发行人作为民营光伏企业，要在行业低迷、公司面临很大盈利、现金流及偿债压力的状况下发债并不容易。

财报显示，2012年第三季度，晶科能源营收2.211亿美元，净亏损870万美元，二季度亏损达5475万美元。截至去年第三季度，晶科能源的现金、现金等价物和限定用途现金总额5490万美元，较上一季度减少一半。

与所有的光伏企业一样，晶科能源正在遭遇行业的整体困境，这包括产能过剩以及来自欧美对中国光伏产品“双反”的影响。

对此，晶科能源投资者关系总监刘斯铭表示，本次发行企业债的券面利息是比同级别略高，通常AA评级的利息会在7%左右。“公司在发行之前，考虑了投资者对光伏行业总体的担心，作为同业的超日太阳公司发行的‘11超日债’风波确实对债券市场产生影响”，刘斯铭称，因此定出略高于同级别的利息。

业界正担心“11超日债”或将成为中国债券市场上第一只违约债。2012年，与股市的低迷相比，债市发展向好，新债发行量突破了8万亿，债券市场存量规模达到了25.6万亿。然而，随着年报的披露，包括超日太阳等多家发行人主体评级遭遇下调，信用风险浮上水面。

值得注意的是，在晶科能源发债之前，公司换掉了原先的评级机构中诚信国际，改以鹏元资信作为评级单位。此前，中诚信刚将晶科能源主体评级降至A+，而鹏元资信则对晶科能源给出了AA-。

鹏元资信同样也是“11超日债”的评级机构。作为无担保信用债，“11超日债”在去年3月发行时，鹏元资信给予的评级结果是AA，AA等级反映的是“本期债券安全性很高，违约风险很低，这是基于公司的运营环境、经营状况及财务实力综合评估确定的”。未想，债券发行当年，超日太阳亏损13.7亿元。

1月30日，45位“11超日债”的投资人前往上海证监局维权，请求政府追查保荐人中信建投和评级机构鹏元资信的责任，认为鹏元资信“并未将债券的风险暴露充分，评估的前瞻性并未体现”。此外，超日太阳的危机在去年第三季度即显现，而鹏元资信直至去年12月27日媒体曝出超日太阳的负面新闻之后，才下调评级。

“13晶科债”正是在这样的市场背景下顺利发行。

“中诚信之前给予的降级评估，是针对短融市场的，是对整个太阳能行业的下调，并非针对晶科一家的降级。”对于更换评级机构，刘斯铭表示，“是依据服务来选择，两个评级机构评出半个级别的差距，这很正常，而且半个评级的差距，对发行债券的推动有限”。他认为，债券的顺利发行是市场自愿买卖的行为，“也表明了国家发改委、市场对公司的认可。”

然而，半个级别的调整达到了一些机构投资购买门槛，再加上江西上饶城投的担保及8.99%的票面利率，不少投资者为之心动。

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偿付援手

2012年中报显示，晶科能源总负债为11.15亿美元，负债率为75.94%，至2013年4月，公司将有一笔3亿元人民币的债券需到期支付。为此，上饶市政府已经多次出面协调银行表达支持态度。

在此番债券发行中，江西上饶城投担保承诺，在“13晶科债”债券到期时，如发行人不能全部兑付债券本息，会主动承担担保责任，将兑付资金划入债券登记托管机构或主承销人指定的账户。其提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保，投保证的范围包括债券本金及利息，以及违约金、损害赔偿金、实现债权的费用和其他应支付的费用。“城投这么做是因为相信我们的偿付能力。”刘斯铭称，虽然同为光伏组件公司，超日出问题，主要是在国外的光伏电站项目，而晶科的光伏电站主要在国内，且都是自有电站，国内电站仍是20%自有资金和80%项目贷款，即使去年下半年行业低谷期，内部收益率仍为12%~18%。”

目前，下游电站项目成为光伏组件商在市场摹画的新故事，希望以电站来带动组件销售，但回收期长，对现金流是极大考验，此前，超日太阳的风险即来自于此。

对此，刘斯铭称，公司未来的主营业务仍然还是组件，不会盲目扩张电站项目，“即便公司已经和国开行签订协议，但在国外市场的电站开发上仍然很谨慎。”

2013年，晶科能源的下游光伏电站营收将只占总营收的20%~25%，主要利润贡献仍来自于组件。

刘斯铭介绍，2011年，晶科是光伏组件企业中唯一盈利的公司。2012年面临行业的整体亏损，晶科能源也未能幸免，但公司的成本控制在同行里为领先水平。第三季度，晶科能源的毛利率在9.9%，第四季度约在5%至10%左右。

财报数字显示，晶科的成本控制在去年第三季度列行业第一，与成本控制较好的几家企业相比，晶科的组件成本为59美分/瓦，阿特斯(NASDAQ:CSIQ)为64美分/瓦，天合光能(NYSE：TSL)67美分/瓦，英利(NYSE:YGE)70美分/瓦。

但是在严酷的市场状况下，低成本并未为其带来合理的利润，正面临来自欧美对中国光伏产品裁定的惩罚性关税，也对公司经营提出考验。“具体看裁决的细则，如果双反税率高，我们也不愿放弃老客户，会考虑在海外建厂等方式，”刘斯铭说，公司已经在加大新兴市场的开拓，降低欧洲出货的比例在30%左右。3月，晶科能源正式在东京成立销售办事处，目前正在筹建当地的销售和服务团队。

“2013年是光伏的恢复和发展年，我们要借此机会逐渐从制造商向能源提供商转变。”刘斯铭说。

晶科能源CEO陈康平表示，2013年政府接二连三推出了一系列政策，促进分布式光伏发电的发展，有效地对冲了国外双反的消极影响，这将加快中国光伏产业的复苏。